Инвестиционная идея №100 - Thoughtworks (TWKS)

А у нас тут юбилейная сотая идея и разбор IPO!

Thoughtworks (TWKS) – американская консалтинговая компания со штаб квартирой в Иллинойсе, предлагающая совмещенные услуги по стратегии и программным решениям, интеграции в облачное пространство, цифровой трансформации. У компании много крупных клиентов из различных областей - ретейл, финансовые организации, энергетические и другие компании.

Компания является одним из пионеров разработки открытого года и в презентации перед IPO ставит себе в заслугу самый высокий процент сотрудников (около 10%), выкладывающих контент на github, среди всех крупных компаний, включая Google, Microsoft и другие именитые компании.

Финансы компании

Рост TWKS ускорился после пандемийного 2020 года. По итогам 2020 года выручка составила $803 млн, что всего на 4% больше, чем в 2019 году, но выручка за половину 2021 года составила уже $498 млн, что на 24% больше, чем в 1 половине 2020 года. Причём во 2-м квартале 2021 рост ко 2-му кварталу 2020 составил 40% и 10% к 1-му кварталу 2021 года. Компания прибыльна, причем несмотря на слабый рост выручки в 2020, валовая маржинальность выросла на 3 процентных пункта, а чистая прибыль - аж на 6 п.п., что показывает достаточно эффективное управление в период пандемии. В презентации на IPO компания также заявляет довольно высокий Net Dollar Retention ration - 128% по результатам 1 половины 2021 года:

На 30 июня 2021 года у компании было $216 млн наличности и $983 млн обязательств. У Thoughtworks есть долг на $699 млн - большое значение, и проценты по долгу составляют от трети до половины от чистой прибыли. С учетом денег, привлеченных на IPO, у компании была бы возможность полностью погасить долг и повысить прибыль, но намерение это сделать напрямую не указано - это лишь одна из общекорпоративных целей, на которую могут пойти средства.

Текущий акционер Neuberger Berman Investment Advisors через аффилированный лица выразил необязывающее желание приобрести акций на $70 млн по цене данного IPO - это позитивный знак.

Комментарий и решение

Компания привлекает 700 млн $ по середине диапазона (помним, что 70 млн пойдут текущему акционеру). К сожалению, компания получит не всю сумму - только 280 млн $, но и то хлеб. К сожалению, это свойственно компаниям, которые выводят на биржу PE фонды, получая перед этим дивиденды.

После IPO капитализация компании составит $5,79 млрд, с учетом обязательств на 983 млн $ и имеющейся наличности в 216 млн $ а также привлеченных 280 млн $, EV составит около 6 млрд $. P/S по итогам 2020 года выходит 7,2 , EV/S составит около 7,5. Для ожидаемой выручки 2021 года P/S составит около 5,8. В целом выглядит как нормальная оценка для консалтинговой компании с валовой маржой около 40% и ростом на 24%.Мы уже встречались на IPO с компаниями, предоставляющими консалтинговые услуги, также несколько других компаний уже есть на бирже:

1) TaskUs (TASK), наш крайне успешный знакомый с IPO. Оценка - 13,9 выручек 2020 года при росте на 33% в 2020 и ожидаемом росте 48% в 2021 (p/s 9,4 к выручке 2021 года), а также при прибыльности и сравнимой валовой марже около 45%.

2) Globant (GLOB), другая компания по разработке цифровых решений. Оценка - 16,5 выручек 2020 года при росте на 23% в 2020 году и ускорении до ожидаемых 54% в 2021 году (p/s 10,7 к выручке 2021 года), а также при небольшой прибыльности и валовой марже около 38%.

3) Accenture (ACN), цифровой гигант, оказывающий в том числе услуги по цифровой трансформации. Оценка - 4,9 выручек 2020 года при росте на 2,5% в 2020 году и ускорении до ожидаемых 14% в 2021 году (p/s 4,3 к выручке 2021 года), а также при прибыльности и валовой марже около 31%.

В целом, данное размещение производит впечатление low risk/low reward - я не думаю, что оценка может вырасти до 10 выручек 2021 года (то есть на 70% и более), т.к. конкуренты с такими оценками растут быстрее, но вот стоить 7-8 выручек 2021 года может вполне, что даст апсайд 20-40%. При этом даунсайд я большим не считаю - вряд ли компания может стоить дешевле 5 выручек (15% даунсайда), к тому же с растущей прибыльностью и хорошим dollar retention не вижу для этого оснований. Кроме того, с размещением на 630 млн за вычетом покупки акционера аллокация может составить 10-15%, что неплохо, поэтому размещение мне кажется хорошим способом заработать 20-30% доходности при нормальной по нынешним меркам аллокации - поэтому подаюсь на 17% портфеля Art Invest (помним, что есть еще аллокация через фонд). Апсайд здесь меньше в процентах, чем в Forge, на наш взгляд, но одобрить могут сильно больше, поэтому для снижения риска сделаем заявку в абсолютных цифрах меньше Forge, чтобы нивелировать больший процент одобрения.

Также прикладываю знакомую нам табличку с общим сравнением размещений сегодняшнего и завтрашнего дня и нашими решениями для удобства:

Update

Для снижения рисков и в связи с рискованной рыночной ситуацией (а также повышением диапазона DH) решил уменьшить доли подачи на Definitive Healthcare и Thoughtworks. Итоговое решение выглядит следующим образом: