Инвестиционная идея №50 - Coupang (CPNG)
Обновлено: 14 июн. 2021 г.
Компания: Coupang (CPNG)
Сектор: E-commerce
Тип Идеи: IPO
Целевая доля портфеля (подача): 40%
Риск: Высокий
Описание идеи:
Coupang – южнокорейская компания по онлайн-торговле, основанная в 2010 году. С нашим аналогом – Ozon – мы уже сталкивались, теперь можно проинвестировать в аналогичный бизнес из Южной Кореи.
Отличительными чертами компании является система Rocket Delivery - доставка день в день (доставка товаров, включая продукты, осуществляется в течение нескольких часов с помощью системы), обширный выбор товаров (у компании больше всего SKU (складская единица учета) по сравнению с другими игроками электронной коммерции в Корее), низкие цены и бесплатная доставка. По заявлениям компании, 70% населения страны живет в пределах 7 миль от ближайшего логистического центра Coupang, логистические центры охватывают более 25 млн квадратных футов в более чем 30 городах (площадь 400 футбольных полей, или 1% от территории США),у компании крупнейший в стране транспортный парк – по состоянию на 31 декабря 2020 года у компании было более 15 тыс. водителей.
Финансы компании:
Coupang шикарно растет – 55% за 2019 vs 2018 и рост до 91% за 2020 vs 2019 на волне пандемии. И это рост в долларах, а не в местной валюте! Компания еще не вышла в прибыль, но динамика верная – маржинальность по чистой прибыли улучшилась с -27% до -4% за период 2018-2020. Зато на положительный операционный денежный поток компания уже вышла - скорее всего, переход к чистой прибыли не за горами, даже если темп роста перейдет к более умеренному после covid.
Coupang привлекает около 3,4 млрд $ по средней цене диапазона 28,5$ - очень крупное размещение. На конец Декабря 2020 года у компании 1,25 млрд $ наличных и 5,6 млрд $ обязательств, из которых основную часть составляет кредиторская задолженность, а долг и облигации составляют около 1 млрд $. Специфических целей для привлечения денег не указано – общекорпоративные цели и создание рынка акций. В общем, пользуются ажиотажем, пока могут.
Комментарий:
Coupang выходит с оценкой 48,6 млрд $ по середине диапазона, что соответствует 7,75 выручек 2019 и около 4 выручек 2020. Enterprise value получится на 1 млрд $ больше с учетом общего размера привлеченных средств (около 3,4 млрд $ плюс текущие 1,25 млрд $ наличных) и общего размера обязательств (5 млрд $). Сравним с аналогами:
· Ozon (OZON) – торгуется за 10 млрд $ при выручке 2020 года 1,35 млрд $ (P/S = 7,4) и росте на 40% в долларах. Ozon серьезно убыточен - намного больше, чем Coupang;
· Mercado Libre (MELI) – торгуется за 73,3 млрд $ при выручке 2020 года 3,97 млрд $ (P/S = 18) и росте на 70% в долларах. При ожидаемой выручке 2021 года в 5,85 млрд $ P/S получается 12,5. Прибыльность около 0 – сравнимо с Coupang;
· Alibaba (BABA) – торгуется за 7-8 выручек при росте на 28% в долларах, однако прибыльна (P/E около 27-28).
· Amazon - торгуется в пределах 3,3 - 4,6 выручек при росте ~20%, что существенно меньше Coupang, но Amazon прибылен и имеет очень высокомаржинальный облачный бизнес AWS.
В итоге видим, что из сравнимых бизнесов по мультипликатору ниже 4 выручек торгуется только Amazon с ростом 20% (хотя и прибыльный) против 90%. С высокой вероятностью для Coupang мы можем увидеть оценку в 6-8 выручек с учетом тема роста выручки и приближения к прибыльности.
Заключение:
Если бы IPO произошло хотя бы месяца 3-4 назад, была бы однозначная подача all in, и даже не свободными, а с учетом маржинальности акций в портфеле – e-commerce с ростом 90% и оценкой в 4 выручки давал бы уверенный апсайд в 100% и даже больше, к тому же с учетом большого размещения и возможно нормальных аллокаций.
Сейчас же ключевой риск в продолжающейся коррекции растущих компаний. E-commerce сегмент был задет не так жестко, как электрокары, солнечная энергетика или производители каннабиса (что, в принципе, справедливо – реальный бизнес в e-commerce намного существеннее), тем не менее Ozon потерял около 17% с пика (хотя все еще в приличном плюсе с IPO), Amazon потерял около 10% и опустил свой мультипликатор до 3,9 выручек. Никто не может сказать (я, в том числе), начался ли медвежий рынок в горячих акциях из-за потенциальной инфляции или нет, но риск такой есть.
В итоге подаюсь на 40% портфеля. Апсайд, в зависимости от хайпа, может составить от 50% до 100%, выше 8 выручек будет уже дорого (хотя и не невозможно). Даунсайд – надеюсь, не более 20-25% до оценки в 3 выручки, что уже достаточно дешево. Аллокация может быть средней, 15-30% с учетом огромного размещения на 3,4 млрд $. В целом у размещения весьма приятный профиль сочетания возможной аллокации и прироста, и если бы не риски общерыночного сжатия мультипликаторов горячих компаний, оно было бы просто прекрасным.
Update 14.06.2021
Закрываю Инвестиционную идею №50 после истечения локапа, текущая цена 39,3, фиксируем около 12% прибыли.