Инвестиционная идея №87 - Xometry (XMTR)

Xometry (XMTR) - американская компания со штаб квартирой в Калифорнии, предоставляющая платформу, которая сводит производственные компании, делающих заказ на определенную деталь с определенными параметрами (размер, материал, и прочее), и поставщиков, которые могут эти детали сделать. При этом система компании обучается на каждом заказе, загруженном в систему, и может оперативно оценивать стоимость детали и сроки производства и поставки – понятная и интересная бизнес-модель.

У компании отличный темп роста с основания бизнеса, который они сами приводят в проспекте эмиссии вместе с ключевыми характеристиками бизнеса – в частности, тем фактом, что lifetime value больше чем в 6 раз превышает стоимость привлечения подписчика, то есть инвестиции в новых клиентов окупаются в среднем более чем в 6 раз (показатель LTV/CAC – lifetime value/customer acquisition cost):

Финансы компании

Компания неплохо растет – рост выручки составил 76% в 2020 г и 65% в 1-ом квартале 2021 года. У фирмы невысокая валовая маржинальность около 23,5% по итогам 2020 года, но плюс в том, что она растет – в 2019 было 18,4%. В прибыль это пока не трансформируется – компания убыточна, на величина убытка к выручке снизилась с -38% до -20% - это неплохо и показывает, что при росте с похожим темпом у компании есть шансы выйти в прибыль.

На конец марта 2021 года у компании было 49,5 млн $ наличности при 44,3 млн $ обязательств. Никаких специфических целей привлечения денег на IPO не указано, за исключением выплаты небольшого долга на 16 млн, – просто общекорпоративные цели.

Комментарий и решение

Xometry хочет привлечь на IPO $275 млн с капитализацией 1,7 млрд долларов. С учетом привлеченных денег и обязательств Enterprise value получается 1,4 млрд. К тому же, некоторые акционеры выразили желание купить акции на 70 млн $ по цене размещения в рамках размещения, то есть в рынок пойдет, скорее всего, около 200 млн – очень позитивный сигнал.

При таком EV компания будет оцениваться по EV/Sales около 10 для выручки 2020 года или около 6 оценочных выручек 2021 года, если экстраполировать рост 1-го квартала 2021 – по меркам SaaS была бы экстремально дешевая оценка, но здесь все же бизнес на комиссиях и валовая маржа составляла 18,4% в 2019 и 23,5% в 2020.

Сравним с аналогами:

· 3D Systems (DDD), предоставляющая услуги 3D принтеров, оценивается в 8,63 выручки 2020 года и примерно в 8 выручки 2021 года, но тут возникает проблема – у них выручка падает последние 3 года (!) и они по большей части убыточно (исторически показывали иногда прибыль по итогам года). Да, в 2021 ожидается наконец-то рост выручки, но не ясно пока, с чего вдруг. Учитывая такую динамику, оценка Xometry кажется экстремально дешевой с учетом его темпом роста по сравнению с падением у 3D, хотя единственное что лучше у 3D – это маржинальность (около 40% против 20%);

· Stratasys (SSYS) оценивается в 3,3 выручки 2020 года и примерно в 3 выручки 2021, но падают они аж 5 лет как, хотя до 2020 показывали прибыль. Здесь уже не такой позитивный сигнал, как с 3D, но все равно рост должен идти в зачет Xometry - рост на 65% против падения на 20% легко может трансформироваться в мультипликаторы в 5 и больше раз выше.

В общем, относительно компаний 3D-печати (не прямые аналоги бизнесы, но указаны как конкуренты) Xometry кажется экстремально дешевой – оценка в 10 выручек при росте 65% при оценках около 8-9 выручек у 3D компаний с общим падением выручки и убыточностью. Я решаю податься на 35% портфеля при доступных 45%. Размещение небольшое относительно Sentinel, DiDi и LegalZoom и оценка более чем скромная, если только я чего-то сильно плохого пропустил и правильно выбрал аналоги (кажется настолько дешевой, на самом деле, что видится апсайд 100+%). К тому же инвестиции текущих акционеров радуют. Xometry выглядит самым «безопасным» сегодняшним размещением (хотя напоминаю про риски, которые есть всегда), апсайд с учетом оценки похожих компаний 50-100%, даунсайд – ну вряд ли больше 20%, иначе получится дешевле тех же падающих 3D компаний. Единственный минус размещения – небольшой размер и, соответственно, аллокации будут скорее всего до 5-7%, если бы оно было побольше, подавался бы вероятно всеми доступными сюда, пропуская другие.