Инвестиционная идея №92 - Sight Sciences (SGHT)
Sight Sciences (SGHT) – американская калифорнийская компания, разработавшая медицинские и хирургические устройства для лечения широко распространенных глазных болезней, таких как глаукома и болезнь сухого глаза.
В настоящее время компания продает два продукта:
- OMNI – хирургическая система, представляет собой портативное одноразовое устройство, которое позволяет хирургам офтальмологам амбулаторно уменьшить внутриглазное давление у взрослых пациентов минимально инвазивным методом. OMNI имеет одобрение FDA как для самостоятельного использования, так и в комбинированном лечении глаукомы.
- TearCare – система для лечения синдрома сухого глаза. Это сложная анатомически устроенная система, которая нагревает веки при ношении с открытыми глазами.
Компания оценивает только американский рынок для OMNI в $6 млрд, для TearCare в $10 млрд. По оценкам аналитиков глобальный рынок глаукомы вырастет с $6,9 млрд в 2018 до $12,7 млрд к 2026 году, и основным рынком будет оставаться североамериканский. Основной причиной роста случаев глаукомы является глобальное старение населения.
Финансы компании:
Выручка компании составила $23,3 млн в 2019, $27,6 млн в 2020 году (рост 18%), $6,5 млн и $8,6 млн за 1 квартал 2020 и 2021 года (рост 32%). В целом видно, что на компании сказалась пандемия, т.к. в 2019 году, когда они запустили основной продукт для глаукомы, выручка выросла более чем в 3 раза, а в 2020 рост составил всего 18%. При этом в 1 квартале 2021 рост ускорился до 32%, и дальше возможно возвращение к более быстрым темпам роста. Более того, в проспекте эмиссии компания даже дает оценку роста пока незавершенного 2-го квартала 2021 года, и там рост составит оценочно 250% год к году благодаря сравнению с самыми страшными месяцами пандемии, а также выручка планируется на 50% выше, чем в первом квартале 2021 года - более чем бурное восстановление после пандемии.
Маржинальность у компании нормальная для сектора медицинских устройств - балансирует на уровне 60-70%, что открывает дорогу неплохим мультипликаторам к выручке. При этом компания серьёзно убыточна. Имеет растущие операционный ($32 млн в 2020 г и $11,6 млн в 1 кв 2021г) и чистый убыток ($35 млн в 2020г, $12,2 млн в 1 кв 2021 года) и увеличивающийся отрицательный операционный Cash Flow ($32 млн в 2020 году, почти $13 млн в 1 квартале 2021) - компания теряет на 20-30% больше, чем зарабатывает в выручке. Это плохо, но в том числе связано с ростом расходов (в отношении к выручке) на продвижение и маркетинг, а также общекорпоративных. Пока не видно перспектив выхода на прибыльность, если только мощные темпы роста при восстановлении после пандемии не сохранятся надолго.
На 31 марта 2021 года у Sight Sciences было $48,3 млн наличности и $44 млн обязательств. Долгосрочный долг компании - $32 млн. Свободный денежный поток за последние 12 месяцев был также глубоко отрицательным ($36 млн).
Sight Sciences уже привлекла $117 млн от таких фондов как: Allegro Investment Fund, D1 Master, HH Sight Partners, KCK Ltd., Scientific Health Development II and Sight Sciences Angels и планирует привлечь еще $150 млн на IPO, разместив 7 млн акций по цене $20-23. Таким образом капитализация компании составит $908 млн. Никто из существующих акционеров не выразил желание купить акции по цене IPO.
Компания планирует использовать $45 млн от IPO на клинические испытания OMNI и Tear Care, $30 млн на маркетинг и продвижение, $35 млн на разработку и развитие и остальное – на рабочий капитал и корпоративные цели. Все деньги от IPO будут потрачены на нужды компании - это позитив. По заявлению компании, после IPO компании хватит средств на продолжение деятельности как минимум в течении следующих 12 месяцев. Возникает вопрос, смогут ли они за это время хотя бы приблизиться к самоокупаемости, имея на сегодня ухудшающиеся показатели.
Комментарии и заключение
Капитализация после IPO $908 млн, EV с учетом привлеченных на IPO средств $756 млн P/S – 38,9 к выручке 2020, EV/Revenue 27,3. Исторически сектор медицинских устройств был для нас крайне успешен на IPO - мы отлично заработали на LUNG, EAR, TMCI. Сравним же с аналогами и с прошлыми компаниями из сферы медустройств на IPO:
1) Glaucos (GKOS) – офтальмологическая медицинская технологическая и фармацевтическая компания, которая специализируется на новых методах лечения глаукомы, заболеваний роговицы и сетчатки, торгуется по P/S 14,61, EV/Revenue 15,59 - по сути конкурент. Но GKOS практически не растет, и пандемия нанесла существенный урон ее бизнесу в прошлом году, а Sight Sciences в очень сложный год пандемии показала рост на 18%. При этом GKOS до пандемии рос на ~30% при худшей убыточности, а Sight Sciences может вернуться к росту 50% квартал к кварталу и более 200% год к году. В итоге премия Sight, на наш взгляд, может быть существенно выше, чем 2 раза - оценка Sight может составить больше 40-50 выручек при сравнении с Glaukos;
2) Eargo (EAR), наше бывшее IPO, торгуется с оценкой 19,4 выручки 2020 года и 14,6 оценочных выручек 2021 года при ожидаемом росте 33% и серьёзной растущей убыточности;
3) Pulmonx (LUNG), другое наше бывшее IPO, торгуется с оценкой 45,5 выручки 2020 года и 30,2 оценочных выручек 2021 года при ожидаемом росте 50% и серьёзной убыточности.
В итоге получаем, что оценка IPO на грани - относительно Glaukos компания оценена нормально, т.к. растет намного лучше, и премия может составить больше 100%. Если же сравнить с другими компаниями-производителями устройств, то все зависит от того, ускорится ли рост с 30% до более чем 200% год к году - если это произойдет, то у компании отличный апсайд, более 100% к оценке на размещении. Если же рост останется на уровне 30-50%, то компания оценена справедливо и апсайда по сути нет. Тем не менее, даунсайд представляется терпимым, т.к. единственная хуже оцененная компания - Eargo - растет хуже, а также работает на более конкурентном рынке. То есть апсайд получается 50-100%, даунсайд 20-40% - нас устраивает. В итоге решаем податься на размещение на 35% портфеля, аллокации ожидаем маленькими - до 5-7%.