Shiller CAPE Ratio

Большинство инвесторов знает о мультипликаторе PE (price to earnings) – соотношении цены акции к прибыли на акцию / капитализации к прибыли компании.

Одним из «врожденных» минусов обычного показателя PE является его «шумность» - в ситуациях, когда у компаний серьезно падает прибыль (сильнее, чем цена акции), происходит автоматический рост мультипликатора PE и может создаться ложное впечатление дороговизны компании или индекса. Подобное происходило, например, во время кризисов 2000-2003 и 2008-2009 и могло привести к тому, что инвестор, посмотрев на мультипликатор PE, пропускал, по факту, лучшие точки входа в индекс S&P 500:

Current PE S&P500 (по последнему квартальному отчету)

Подход к решению этой проблемы был предложен еще классиками Бенджамином Грэмом и Дэвидом Доддом в книге «Анализ ценных бумаг» - они высказали идею о сглаживании PE по определенному периоду. Эта идея была внедрена в мейнстрим нобелевским лауреатом Робертом Шиллером в его книге Irrational Exuberance (Иррациональная Эйфория) – там он предложил рассчитывать 10-летнее среднее PE, которое в итоге назвали Shiller CAPE ratio (Cyclically adjusted price-to-earnings ratio). Интересно, что книга, в которой говорилось о безумной дороговизне рынка и возможном скором падении, вышла как раз в марте 2000 года – на самом пике пузыря доткомов.

Такой расчет серьезно сглаживает колебания PE и позволяет с высокой точностью определять пики и дно рынков, что особенно заметно в 2000-2003 и 2008-2009:

Сравнение динамики Current PE ratio и Shiller PE Ratio S&P500

Актуальное значение Shiller CAPE удобно смотреть тут: https://www.quandl.com/data/MULTPL/SHILLER_PE_RATIO_MONTH-Shiller-PE-Ratio-by-Month

На Октябрь 2020 года Shiller CAPE составляет 30,86. Это меньше, чем на пике пузыря доткомов (тогда добивало до 42), но больше, чем на пике 2007 перед ипотечным кризисом. За последние 20 лет медиана составляет порядка 25, за последние 100 лет медиана составила порядка 16.

Что означает высокий текущий Shiller CAPE? Это НЕ ОЗНАЧАЕТ, что надо взять и зашортить S&P500 на всю котлету – мультипликатор спокойно может вырасти и до 40, и даже выше, что означает рост рынка на 30% даже при стабильной прибыли (а при росте может быть и того больше).

Однако это ОЗНАЧАЕТ, что будущие ожидаемые доходности при пассивном вложении в индекс S&P 500 на горизонте 10-20 лет стремятся к нулю и могут быть отрицательными. Шиллер в своей книге приводит следующий график – расчет будущей аннуализированной доходности за 20 лет для каждого года с 1890 до 1985 с учетом среднего Shiller CAPE в течение этого года. Видно, что чем «дешевле» стартовая точка, тем статистически выше ожидаемая аннуализированная доходность в следующие 20 лет, а наше текущее значение (30,86 в октябре 2020) статистически приводило к отрицательной или в лучшем случае нулевой будущей доходности.

Будущая 20-летняя доходность для каждого значения Shiller CAPE по годам

Более современная версия графика с включением других рынков дает аналогичную картинку – при стартовой точке в 30 по Shiller CAPE ожидаемые будущие доходности минимальны и могут быть отрицательны:

В итоге мы имеем один из лучших долгосрочных фундаментальных индикаторов будущей доходности. Правильный подход к его использованию – чем ниже Shiller CAPE в текущий момент и чем больше ожидаемые темпы роста экономики и прибыли (как и с обычным PE для обычной компании, важно понимать, растет прибыль или падает при определенном значении мультипликатора), тем большую часть портфеля можно вложить в индекс в долгосрок. При этом если Shiller CAPE достигает высоких значений (25-28+) без сопутствующего высокого роста экономики и прибылей, лучше ограничиться целевым позициями с понятными драйверами, а не индексным инвестированием, а если Shiller CAPE совсем зашкаливает, то ориентироваться стоит только на самые недооцененные сектора и самые краткосрочные/нецикличные идеи (и копить наличность до того момента, когда ratio нормализуется).